长城国瑞证券_前端高增稳压舱，后端项目蓄势能ADC一体化能力加速完善_20260518

【核心观点】 皓元医药2025年营收同比增长26.7%，净利润增长19%，前端生命科学试剂业务驱动增长，其中分子砌块增速达35%，工具化合物和生化试剂保持高毛利率。后端业务向创新药CRDMO及ADC一体化服务延伸，2025年承接ADC项目超190个。预计2026-2028年净利润年均增速47%，维持‘增持’评级，但存货减值和海外风险需关注。 【关键要点】 • 前端业务收入增长32.8%，毛利率61.9%，为利润核心 • 后端业务向高附加值CRDMO服务转型，ADC一体化平台建设加速 • 2025年海外收入占比40.4%，经营现金流同比改善 【风险提示】 ⚠ 存货规模较大及减值风险 ⚠ 海外业务扩张带来的地缘政治与汇率风险